AWS从基础架构的灵活性和安全性、云储存的性能以及基础设施数量方面都具有领先优势。AWS目前拥有超过1500种产品和2100余种第三方模块，并且还在不断更新拓展，相比较其他云厂商，AWS覆盖的行业更广，基本上实现了行业的全面覆盖，并构建了庞大的生态合作系统（APN）。由于规模效应，成本摊销下降，公司可以主动降价让利客户，营业利润率并未受影响。因为拥有很多竞争厂商没有的产品，配合公司的降价策略，成本下降让利客户的同时可以为客户提供更多的价值，保证了其可以获取更大的市场份额。

AWS在目前巨大体量下，仍保持每季度收入年化后（annual run-rate）20亿美元的增幅。目前IaaS占有率50%以上，而目前全球工作负载的上云率仅为15%，长期来看上云率会达到50%以上。而SaaS市场空间上将不小于IaaS+PaaS，未来整体公有云市场空间广阔，全球公有云市场至少在5000亿美元以上。

2018年，亚马逊(AMZN.US)和私有云巨头VMware合作推出了Outposts产品。采用自研硬件，将公有云AWS触角伸向本地，此混合云策略保证了AWS公有云与本地环境的一致性，更好的与Azure竞争。

投资建议：SaaS作为云计算的重要组成部门，未来市场前景广阔。对标海外，随着国内企业数字化转型、百万企业上云的不断推进，客户对于SaaS、IaaS等的接受度不断提升，A 股云计算领域有望迎来快速发展。

风险提示：行业竞争加剧；政策推进不及预期。

1.核心观点

AWS规模优势显著，产品布局全面。AWS从基础架构的灵活性和安全性、云储存的性能以及基础设施数量方面都具有领先优势，AWS目前拥有超过1500种产品和2100余种第三方模块，并且还在不断更新拓展，相比较其他云厂商，AWS覆盖的行业更广，基本上实现了行业的全面覆盖，并构建了庞大的生态合作系统（APN）。由于规模效应，成本摊销下降，公司可以主动降价让利客户，营业利润率并未受影响。因为拥有很多竞争厂商没有的产品，配合公司的降价策略，成本下降让利客户的同时可以为客户提供更多的价值，保证了其可以获取更大的市场份额

全球云渗透率不高，未来市场空间广阔。AWS在目前巨大体量下，仍保持每季度收入年化后（annual run-rate）20亿美元的增幅。目前IaaS占有率50%以上，而目前全球工作负载的上云率仅为15%，长期来看上云率会达到50%以上。而SaaS市场空间上将不小于IaaS+PaaS，未来整体公有云市场空间广阔，全球公有云市场至少在5000亿美元以上。

布局边缘与本地，混合云更好满足客户需求。在2018re：Invent大会上，亚马逊和私有云巨头VMware合作推出了Outposts产品，采用自研硬件，将公有云AWS触角伸向本地，此混合云策略保证了AWS公有云与本地环境的一致性，更好的与Azure竞争。

投资建议：SaaS作为云计算的重要组成部门，未来市场前景广阔。对标海外，随着国内企业数字化转型、百万企业上云的不断推进，客户对于SaaS、IaaS等的接受度不断提升，A 股云计算领域有望迎来快速发展，推荐对应A 股标的：用友网络(28.950, -0.77, -2.59%)、广联达(34.500, -0.47, -1.34%)等。

风险提示：行业竞争加剧；政策推进不及预期。

2.巨头由电商跨入云计算

2.1.AWS产品种类丰富，盈利能力强劲

亚马逊公司成立于1995年，位于华盛顿州的西雅图；成立之初致力于提供线上书店业务，后转型成为世界级综合型网络电子商务零售商；1997年5月在纳斯达克上市，代号为“AMZN”。公司于2006年推出云计算服务平台AWS（Amazon Web Services），为全球190多个国家和地区的客户提供整套云基础设施服务和云解决方案。据IDC统计数据，截至2017年，AWS占据全球云计算IaaS最大市场份额，是毋庸置疑的全球云服务产业领导者。

 

自AWS发布以来，亚马逊股价一路高升，从2006年的23.5美元到今年9月的1952美元左右，增长了83倍。在营收方面，亚马逊公司近年来一直保持高增长态势，AWS功不可没。据2018年公司发布二季度财报，亚马逊净销售额为529亿，同比增长39%；其中，AWS净销售额61.05亿元，同比增长49%。2015-2017财年AWS增长速率分别为70%、55%、43%，远远高于亚马逊总营收的增长率；其营收占比小，但却是亚马逊公司利润贡献的主要生力军。

 

AWS面向用户提供超过1500种产品和2100余种第三方模块，其中包括计算、存储、数据库、分析、联网、移动产品、开发人员工具、管理工具、物联网、安全性和企业级应用程序；主要产品包括亚马逊弹性计算网云（EC2）、亚马逊简单储存服务（S3）、亚马逊简单数据库（SimpleDB）等。这些服务可帮助企业降低IT基础设施投入、减少数据管理和维护成本，客户可根据具体需求按量付费。

3.云计算市场空间广阔

3.1. 云计算大势所趋，AWS 未来市场空间广阔

云计算网络供应商通过网络云服务平台，向其客户提供所需的 IT 资源，主要包括云计算能力，存储，数据库支持等。云计算提供的服务可以分为三层：基础设施即服务、平台即服务和软件即服务。

基础设施即服务IaaS（Infrastructure as a Service）：包含云IT的基本构建 块，通常提供对联网功能、计算机（虚拟或专用硬件）以及数据存储空 间的访问。

平台即服务PaaS（Platform as a Service）：其消除了组织对底层基础设施 （一般是硬件和操作系统）的管理需要，让用户可以将更多精力放在应用程序的部署和管理上面。

软件即服务 SaaS(Software as a Service)，软件即服务提供一种完善的产 品，其运行和管理皆由服务提供商负责。通常人们所说的软件即服务指 的是终端用户应用程序。比如，SaaS 的常见应用——基于 Web 的电子邮件。

从成本来看，云计算带来的规模经济和灵活性可有效帮助企业客户节省成本。企业可直接从云服务商购买所需服务并根据具体用量按需付费， 从而减少资源购置、容量规划、软件维护、补丁安装或任何与应用程序 运行有关的冗余成本。除此之外，云数据中心帮助客户从数据中心和数 据库的运行和维护中解放出来。

 

从性能方面来看，云计算基础设施与服务优于传统 IT 技术，并且这一趋势将持续保持。就存储而言，系统的更新和升级主要取决于三个方面：容量，I/O 带宽和计算能力。传统存储系统采用纵向扩展（scale up）结构，通过简单地增加储存容量来满足数据增长需求，但其带宽和计算能力并不能得到相应提升。如果没有足够的 I/O 带宽，将出现用户或服务 器的访问瓶颈;没有足够的计算能力，常用的存储软件如快照、复制和卷 管理等服务都将受到限制。据麦肯锡统计数据显示，1987 年数据总量为 3 艾字节但预计到 2020 年这一数字将增加到 44,000 艾字节，外加数据 来源的逐渐多样化趋势，传统 IT 技术将无法承载未来数据量的裂变。而云计算采用横向扩展架构（scale out），其通常是以节点为单位，I/O 带宽和计算能力伴随着容量增加同时发展，将有效克服数据移动与数据访问瓶颈。

简而言之，纵向扩展结构类似于在原有的设备上添加内存，或者用更大存储量的设备来替换原有设备，这将涉及数据前期的测算或者后期数据 的迁移从而增加企业成本。而横向扩展结构更类似于建立一个新的机器 或者设备，并将其和原有设备进行连接以达到扩充效果，从真正意义上让用户实现按需购买。无论是纵向还是横向结构，均为一种架构概念，不仅仅运用于存储，对于数据库和其他功能都具备一定的意义。

公有云未来市场空间广阔，AWS 抢占先发优势，市占率一骑绝尘。根据 Gartner 的数据，全球公有云服务市场预计将在 2019 年增长 17.33%， 至2062 亿美元，高于2018年的 1758 亿美元。根据研究和咨询公司的数据，2018 年市场将从2017年的1453 亿美元增长到 21%。基础设施即服务(IaaS)将成为市场增长最快的部分，预计2019年将增长 27.4%，达 到395亿美元，高于2018年的310亿美元。

Gartner 同时预计，到2022年，购买公有云服务的企业中，有90%将从集成的IaaS和平台即服务(PaaS)中实现这一功能，并将同时使用来自该 提供商的 IaaS 和 PaaS 功能。AWS利用自身的 IaaS 业务强大优势，有希望在市场竞争中取得进一步领先。

从公有云业务来看，截至 2018 年Q1，以IaaS 和PaaS 销售额为基准， Synergy数据显示全球厂商前五分别是AWS、微软、谷歌、阿里云和IBM， 五大供应商控制着公有云近四分之三的市场，市场集中度较高，马太效 应进一步凸显。截至 2018 年第一季度，AWS 全球市场份额在 12 个季度 内稳定在 33％左右，是排名第二的微软 Azure 三倍左右。随着云计算的 蓬勃发展，微软，谷歌和阿里巴巴的市场份额大幅增长，但这并不是以牺牲AWS 为代价的。正是中小型云运营商共同看到他们的市场份额减少。单从IaaS 层面来看，截至 2017 年，AWS 占比 51.83%，远超微软 Azure 的 25.03%。

 

分地区来看，AWS 在所有地区市占率均排名第一位，亚太地区阿里云位 居第二，其他地区微软和谷歌分占二三名。

从企业使用情况来看，根据市场研究机构 Statista 数据显示，全球 80% 的企业都选择亚马逊 AWS 作为其运行应用程序的首选云平台;67%的企业在使用微软 Azure 平台，其中45%运行其应用程序，22%进行试验;18%的企业正在使用谷歌云平台，其中23%的企业正在评估未来对该平台的使用。

从市场空间来看，企业上云已成大趋势。根据 Gartner 预测，到2022年，全球超过1.3万亿美元的 IT 支出将直接或间接受到向云转变的影响。关 键企业 IT 市场中 28 %的支出将在 2022年之前转移到云端，高于2018 年的19 %。

公有云市场还有较高的发展空间，以在线联系信息服务商 WhitePages 公 司为例，该公司每单笔数据迁移就要耗资数千美元，基于云计算服务这 种转换成本高，用户粘性极强的特性，我们认为，一旦抢占先发优势， 并随着企业上云进程的不断推进，AWS 的市场优势将继续保持。

3.2. 产品种类丰富，产品性价比对比竞争对手优势明显

在 2000 年前后，以 IBM、微软、HP 为首的企业 IT 龙头提出了面向服 务的架构（SOA）的理念。SOA 架构和传统应用架构有很大区别。传统 应用架构组件之间耦合度高，组件之间没有标准的接口，使得应用的扩 展、维护非常不方便，不能支持业务的发展。而 SOA 架构核心是松耦 合，系统由服务组件组成，每个服务组件提供一个专门的服务功能，各服务的功能通过标准服务接口向外提供。

亚马逊率先将SOA理念付之于行动、落实到服务，是最早、最彻底用面向服务的架构，也就是云计算的核心架构来构建云计算的公云平台。

从产品架构来看，AWS 基础架构是现在可用的最灵活和安全的云计算环境之一。AWS作为亚马逊旗下的云计算服务平台，面向全世界范围的 用户提供了丰富的云服务功能，全面覆盖 IaaS、PaaS 和 SaaS 层面， AWS 的 IaaS 凭借高稳定、弹性伸缩的虚拟机，弹性硬盘，简单对象存储，虚拟私有云，负载均衡等成为公有云的标杆，配合丰富的 PaaS功能，成为最开放的公有云提供商之一，通过标准API、软件市场（Market Place）和Direct Connect构建广泛的生态圈。

AWS 提供了一个可扩展的、高度可靠的平台，使客户能够快速安全地部署应用程序和保存数据。从 AWS 的架构来看，公司云服务由七部分组成，这些服务功能分别归属于计算、存储与内容分发、数据库、联网、 管理和安全、分析、应用程序服务、部署与管理以及移动服务。各项服 务均有模块化提供，最基础重要的模块服务为：计算模块（EC2）、存储 模块（S3）和数据库模块（RDS），客户可以通过 PaaS 平台定制自己 的解决方案。AWS 的弹性计算以 EC2 为核心发展了计算服务矩阵，并将各块服务无缝连接，在产品类型和规格扩展上拥有最为全面的部署；在存储和数据库产品方面，AWS 已覆盖了六种常见的 SQL 数据库，能够提供一整套云存储服务，满足企业对云 IT 环境的设计要求；此外，AWS 还将应用程序进行拓展延伸，提供移动服务和媒体服务、机器学习、企业生产力等多方面的技术支持，帮助开发人员更快部署云计算能力。

由于每一大类中包含的 AWS 云服务都采用清晰的模块化结构，用户可以根据实际需求选用不同的服务，这种方式给用户组建应用系统提供了充足的灵活性。这种灵活性使客户在开展新业务时可以首先选择完全采 用 AWS 云服务来搭建系统，仅需很短的时间就可以快速上线。之后随着业务的成熟和用户量的增加，又可以依据实际的需求，将其中一部分业务逐渐转移到原有的 IDC 系统或自建服务器上，最终实现混合云的架构。

从产品数量来看，得益于亚马逊 AWS 灵活的模块化结构，AWS 目前拥有超过1500种产品和 2100 余种第三方模块，为全球190个国家的企业提供支持。

Cloudability数据显示，虽然AWS有成百上千个产品，但最主要的支出还是在 EC2(云主机)、EBS(块存储)、RDS(数据库)和 S3(对象存储)这四项，EC2 贡献了 58.7%，EBS 贡献了 9.9%，RDS 贡献了 9.3%，S3贡献了 6.3%，这四项占总服务支出的 85%。

除了上述主要功能之外，AWS也在不断地进行着产品和服务的更新与拓展。2015年新增功能与服务 722 个，2016 年新增功能与服务 1017 个， 2017 年新增功能与服务1430 个。顺应当下云计算、大数据、物联网、 人工智能等新技术的发展趋势，亚马逊 AWS 几乎每天都会有新的功能 上线，如今 AWS 已经推出数千项新功能，可以帮助用户搭建各类新的 应用。

从产品性能看来，AWS 云存储提供最低延迟，擅长小文件的上传和下载。根据 CSDN 专业 IT 技术社区上的测试，在经过对 AWS 简单存 储服务(S3)、Azure 存储 和 Google Cloud 存储(GCS) 三家云存储性能的 测试后结果对比可以发现，在下载文件时，AWS 与 Azure 延迟相当，但 远低于谷歌云，吞吐量介于谷歌云与 Azure 之间；在上传文件时，AWS 的延迟与吞吐量情况均介于谷歌云与 Azure 之间。

 

从基础设施来看，亚马逊 AWS 的基础设施不论是从覆盖范围还是管理服务器数量上较其竞争对手都有显著优势。云计算基础设施主要有三个概念：区域（Region）、可用区（Availability Zone）和边缘节点（Edge Location）。每个区域间相互独立并由数个隔离的可用区组成。可用区为 一个数据中心群，包含 1~6 个 6 万+规模的超大数据中心。这些可用区通过延迟低、吞吐量高且冗余性高的网络连接在一起，可用区间距离通 常为 30~100 公里，以保证风火水电的隔离。通过这些可用区，AWS 客 户可以更加轻松且更有效地设计和操作应用程序和数据库。

与传统的单一数据中心基础设施和多数据中心基础设施相比，这些应用程序和数据库具有高可用性、容错能力和可扩展性。每个数据中心群至少由三个相距 50 多公里的数据中心组成，任何一个数据中心发生故障 不会影响客户的服务使用体验。独立的数据中心集群间只保持较小的互联带宽，避免大范围网络互联的高投资。数据中心集群内，在数据中心间、以及数据中心内设计了很高的互联带宽，实现资源池的统一 SLA 体 验。

作为 IaaS 市场的霸主，AWS 在全球的基础设施建设方面高速发展。2014年，AWS在全球拥有12个地理区域，共 32 个可用区。而截至2018年， AWS已经在全18个地理区域与1个本地区域内运营着55个可用区，远超其竞争对手，为产品性能及质量提供强有力的保障。

 

从产品价格来看，更多的基础设施以及更高的市占率形成了规模效应，带来更低的基础设施成本和更低的价格，吸引更多用户，已经形成良性循环。自 2006 年推出第一项服务以来，价格已经下降超过六十次，AWS 在保证利润的前提下规模进一步扩大、巩固了领先地位。2017 年 7 月， AWS 官方宣布完成第 62 次降价，而仅今年第二季度，AWS 整体收入同 比大增 49%，预计全年收入超过 240 亿美元，我们认为，AWS 的高降价频率并未影响盈利水平，甚至带来更多边际效用，AWS 价格仍有较大 的下调空间，在如今云厂商纷纷降价的情况，AWS 保持着游刃有余的强竞争力。

 

在 Gartner 的多个魔力象限中，如 IaaS、公有云存储、面向分析的数据 管理解决方案、操作型数据库管理系统等，AWS 稳居领导者象限。

3.3. 客户行业覆盖面广，构建生态合作系统

从客户行业来看，相比较其他云厂商，AWS 覆盖的行业更广，基本上实现了行业的全面覆盖。而从数据来看，Azure 以及阿里云还有部分缺口，相比较而言谷歌云及 IBM 行业覆盖面较小。在客户层面，AWS也是当无愧的行业龙头。

亚马逊 AWS 的客户群体已经从初期的创业公司发展到企业级的客户以 及政府机构等。政府和金融类客户一度被认为最不可能使用公有云，但 美国市场已经在发生变化。NASA、Capital One 已经成为 AWS 的客户， 花旗、高盛等大投行在与谷歌云尝试合作，已经有超过100家政府部门的开始用 AWS 的AWS GovCloud。

AWS在需要处理大量数据的企业中有巨大的运用空间。上海东方明珠(8.780, -0.05, -0.57%)新媒体股份有限公司是上海广播电视台、上海文化广播影视集团有限公司（SMG）旗下统一的产业平台和资本平台，拥有国内顶尖的多渠道视 频集成与分发平台及知名的文化旅游资源，为用户提供视频购物、文化娱乐旅游、影视剧、数字营销及游戏等传媒和娱乐产品。

在采用 AWS 云服务之前，东方明珠各项业务的 IT 系统分别部署在不同 的 IDC 和自有服务器上，相互之间互不关联，这使得线上、线下业务难以打通，无法很好地整合利用各种资源来促进业务的快速发展。

利用由光环新网(18.850, -0.18, -0.95%)运营的 AWS 中国（北京）区域和由西云数据运营的AWS 中国（宁夏）区域，东方明珠建立起涵盖所有线上、线下业务的混合云 架构，在 AWS 云上建立统一的数据存储、分析、处理系统，将来自各 业务模块原有 IDC 系统的数据汇聚到公有云中，通过业务数据的打通实 现线上、线下业务的融合。

AWS 的另一大优势在于其构建了庞大的生态合作系统。AWS 合作伙伴网络 (APN) 是 AWS 2014 年推出的一项全球性合作伙伴计划。AWS 将帮助合作伙伴评估其云计算技能，帮助其制定云商业转型计划，最大化云应用的商业价值，合作伙伴通过 AWS 的支持将有机会在给最终客户提供 IT 规划、架构、集成与运维服务方面开拓新的商机，也可以把自身 的软件解决方案按照云服务的方式，以按需付费的方式交付给用户。

APN 合作伙伴包括系统集成商、战略咨询公司、代理机构、托管服务提 供商以及增值分销商等咨询合作伙伴，以及独立软件供应商 (ISV)、SaaS、 PaaS、开发人员工具、管理和安全供应商等技术合作伙伴。

根据AWS全球合作伙伴联盟副总裁Terry Wise在2017年AWS re:Invent 大会上公开发布的数据，AWS 的整个合作伙伴体系（APN）于 2017 年 新增一万多家新企业。在 AWS 合作伙伴们的主要阵营之一的 AWS Marketplace上，现在的软件供应商有1280多家，软件数量有4200多个，活跃用户 16 万以上，平均每月的 EC2 使用量超过 4.8 亿小时。

2018 年 AWS 合作伙伴峰会上，德勤管理咨询（上海）有限公司与 AWS 在大中华地区正式达成战略合作伙伴关系。

越来越多云服务模式的公司被吸引加入 AWS 合作伙伴网络。上海汉得 信息技术股份有限公司成立于2002年，是国内领先的提供IT咨询和ERP 解决方案等服务的 IT 综合服务提供商。为了以云服务模式帮助客户提高 组织的运营效益与竞争能力，汉得加入了 AWS 全球 APN 合作伙伴。根 据大量汉得实施的项目估算，在 AWS 上部署要比自建数据中心 TCO 要 下降 30%-40%，实施时间缩短 60%-80%。

集合 AWS、AWS 客户、APN 合作伙伴三方的力量，AWS 建立了一个良 好的生态合作系统，在这个系统内，合作伙伴网络成员提供了数百种行 业领先的产品，对 AWS 现有的云服务是很好的补充。

除了客户及APN合作伙伴以外，AWS 在亚马逊自身的业务发展中也起到了至关重要的作用。近年人工智能成为快速发展的领域，机器学习展现了其应用潜力，在过去5-6年间出现了对机器学习的大量需求，而这些需求主要受三大因素影响：算法、效能计算以及大量的数据集。而这 些都可以借助云计算来完成。

2016 年年底，继推出Amazon Machine Learning 之后，AWS又正式推出 了基于深度学习 MXNet 平台人工智能方面的三个云服务：支持 24 种语 言 47 种声音的文本到语音转换服务 Amazon Polly、基于深度学习的图 像和人脸识别服务 Amazon RekogniTIon 以及可编写自然人机交互的 Amazon Lex。

经过多年的积累，在亚马逊的公有云平台上，有着来自全世界各个行业的企业用户资源，他们可以为人工智能技术的落地提供丰富的应用场景，我们认为，亚马逊AWS在人工智能争夺战中，有着他人所无法比拟的天然优势。

日前，AWS 宣布在上海建立 AWS 人工智能研究院，这将是 AWS 在亚太地区设立的首个AI 研究院，致力于融合本地团队打造 AWS 人工智能与机器学习的云服务，并将与 AWS 全球的人工智能研究与开发计划建 立联系。

3.4. 公司盈利能力稳健增长，产品研发行业领先

亚马逊引领云计算一路高歌，成为唯一盈利的行业巨无霸。从云计算的发展历程看，在谷歌、微软等竞争对手进入云计算领域之前，亚马逊云已经初具规模，抢占市场先机。对比亚马逊、微软、谷歌、阿里云和IBM的云业务相关营业收入，Microsoft 智能云营业收入中除 Azure 外，还包括多种服务器产品和企业服务等，谷歌其他收入中除云服务外还包括 APP 收入、媒体收入、硬件收入等，单就云服务营业收入来说，AWS 在多家龙头厂商中仍属于领先地位，且唯一实现盈利；在其他高利润率 产品的拉动下微软智能云营业收入及利润率较高，但 Azure 自身仍尚未 扭亏。阿里云作为国内云计算领航者，发展速度飞快，但仍处于前期投入阶段，尚未获得盈利。

 

全球云计算业务价格战全面打响，AWS 营收增长态势依旧，成本优势凸显。从营业收入增速来看，阿里云以年均 120%的增速领跑，AWS 作 为全球市场占有率第一的行业巨头，在如此大体量的规模下，营业收入仍能保持 40%以上的增长率。虽然产品价格不断下调，但云计算在美国甚至全球市场渗透率不断扩大，AWS 市占率不断上升，总营业收入未减反增；在 2018 年 8 月份经历新的一轮降价风潮后，AWS 云计算以其前沿的技术及极具竞争力的价格不断抢占市场，营收增速陡然上扬，呈现 出持续上涨的趋势。

AWS 营业成本增速呈现下降趋势，且已经持续低于营收增速，产品价格 不断下降，AWS 规模效应正逐步凸显。2018 年上半年，营业收入同比 增速为 48.78%，高于营业成本同比增速 42.8%。

沉默的巨头，研发支出遥遥领先。媒体公布的数据显示，2017年亚马逊研发支出再创新高，为 AWS、Alexa 等技术投入大量的资源支持。自 2006 年 AWS 上线以来，公司持续性注重产品的研发与性能的提升。年 报显示，研发费用维持高位且不断增长，从 2006 年的 662 百万美元到 2017 年的 22,620 百万美元，远超市占率排名第二的微软。除此之外， 研发费用占总运营成本亦持续性上升，说明公司对产品的研发保持高度重视。

 

亚马逊产业结构优化，云计算业务“最赚钱”。亚马逊长期以来将大量 的利润用于研发和产品创新，其创造的“亚马逊模式“已经获得市场的认可，公司投入较多的费用，使得公司整体利润率保持较低水平，2018 年上半年公司营业收入 1039.28 亿美元，毛利润 49.11 亿美元。AWS 业务在亚马逊公司内的营业收入占比不高，但却贡献了很高的毛利润。2018 年上半年 AWS 业务营业收入 115.47 亿美元，仅占公司整体营业收 入的 11.11%，毛利润为 30.43 亿美元，占公司整体毛利润的 61.96%。相 比于北美同时期 3.74%的电商行业利润率，2017 年亚马逊利润率高达 25.73%。从毛利润增长来看，亚马逊 AWS 业务毛利润呈稳步上升的趋势。2014 年以来，AWS 利润率增长速度远超公司零售业务增长速度， 受益于全球云计算市场规模不断扩大，预计在未来 AWS 业务规模可能 会超过其零售业务，为亚马逊带来更为广阔的成长和盈利空间。

营收增速平稳，盈利预期明显。一般地，我们使用 40法则去衡量一家S云计算公司的营运状况。即用利润率+增速是否大于40%，去判断一家 SaaS 公司平衡增长和盈利能力的问题，同时也影响着公司的估值。可以 发现，AWS 业务一直以来都在 40%的上方，平衡增长与盈利的能力非常好。市场给了 AWS 业务比较高的估值，PS 给了 10 倍，保守估计，在市占率保持不变的情况下，按照 30%净利率来估 PE 的话是 30 倍，云 计算业务预计在 2019 年为亚马逊带来约 170 亿美元的息税前利润。随 着全球云计算业务稳步增长，AWS 未来很可能继续保持高的增速。

 

4.收入预测与估值分析

我们就2018年12月31日的关于亚马逊公司的股价给出了$1986的 目标价格，具体分析如下。对于公司未来盈利能力，我们采用相对估值法对公司零售业务 GMV（Gross Merchandise Volume）与 AWS 云计算业务分别作出预测。其中，对于零售业务的 GMV 我们选取了 1.6X 作为其P/EBITDA 乘数，相比于同行业零售公司HD 家得宝、LOW 劳氏和TJX 的 P/EBITDA分别为2.1X、1.2X 和1.2X，较为合理。对于 AWS 云计算 业务，根据云计算行业乘数表现，选取 20X 作为其乘数。假设如下：

1）对亚马逊盈利能力的预测只选取其零售及云计算业务；

2）根据美股估值方法，选取 EBITDA 作为亚马逊云盈利能力体现；

3）接下来每年 EBITDA 平均增长率维持不变；

4）P/EBITDA 乘数的预测建立在行业或相关公司的均值上。

5.我国云计算市场情况

5.1. 中国云计算起步晚，发展快，未来前景广阔

从中国云市场规模来看，在公有云市场，中国与美国相比至少有5年的差距。当美国已经实现了公有云的广泛运用时，中国云计算概念尚处于 初始酝酿阶段。2010 年前后，美国云计算市场已经实现从企业到公众的成熟应用阶段，而我国云计算厂商仍处于观望阶段，公有云应用的市场 规模更是天壤之别。

 

从云计算市场渗透率来看，中国远低于海外。截至 2016年，公有云在 美国 IT 市场的占有率为 10.8%，而我国公有云仅占 IT 总支出的 3.3%。中国云计算市场起步较晚，尚处于初期发展阶段。

随着云计算在国内的认知度的逐渐提高，一些相关政策的部署，云计算在我国市场将覆盖更多行业。国家“十二五”、“十三五”规划都明确提出将云计算作为未来科技发展的重要领域，近几年支持云计算发展的相关政策密集出台。此外，各级部门明确提出政府部门、银行等金融机构业务逐步迁移至云端，意味着将为私有云厂商带来大量订单，近两年阿里云、腾讯云、运营商纷纷0元中标地方政务云，希望借此获得项目的运营权，从日后的数据经营中长期获利。

据IDC最新数据显示，截至2017年中国公有云市场规模达到40亿美元， 并将持续保持30%以上的高增长率。预计到 2020 年，中国共有云市场将增长到约 223 亿美元，年复合增长率为 41%。因此，我国云计算市场具有发展空间大增速快的特点。

5.2. 寡头格局确立，竞争壁垒高筑

目前中国公有云服务厂商主要可以分为四种类型：互联网公司、传统 IT 厂商、电信运营商以及外资云企业，各类型厂商各具优势。

从市占率来看，中国公有云（IaaS）市场头部企业领先优势明显，且这一优势将持续增强。截至 2017 年，目前国内公有云 IaaS 市场市占率排名前五的分别为阿里云、腾讯云、中国电信、金山云和 AWS 中国，占据总市场超 75%的市场份额。其中，龙头企业阿里云市占率 45.5%，较2016年增加 4.8 个百分点；腾讯云表现强势以 10.3%市场份额赶超中国 电信，同增 3 个百分点；中国电信位居第三，市占率 7.6%，同减 0.9 个百分点；金山云表现稳定，以 6.5%市占率位居第四，同增 0.5 个百分点；AWS 中国表现强势，首次进入前五。

 

 

从市占率变化趋势来看，马太效应显著，在未来会持续增强。从全球市 占率来看，头部其他厂商市占率逐年增强，由2015 年的 51.83%增至2017年的 74.97%。这一趋势在中国公有云市场也得到体现，从 2015 年的63.5% 增至2017年的75.3%。我们认为，中国公有云市场格局初定，市占份额将持续向头部企业集中。

5.3. 阿里云优势明显，国内云计算领航者

从基础设施来看，在国内，阿里云拥有 6 个区域数据中心30个可用区，服务器50余万台，带宽120Tbps，远超同行业主要竞争者。

从客户类型来看，阿里云客户涉及范围广泛，其中，电商、金融、政务、医疗等非娱乐领域客户资源优势明显。不同于腾讯云和金山云的视频+游戏领域发力，阿里云客户资源逐渐向政务、金融、电商、医疗方向倾斜。金融和政务选择阿里云现象明显，反证阿里云安全技术水平过关。我们认为阿里 云依靠优秀的前期客户资源背书未来，有望继续实现对于传统领域以及长尾市场的高度渗透。

从财务状况来看，目前阿里云虽然仍处于亏损状态，但盈利状况已经持续得到改善，亏损逐步收窄。云计算产业的规模效应在阿里云的营业成 本已经得到充分体现，未来随着规模效应和技术的持续推进，累积现金流盈利模式的阿里云业务有望像AWS 一样快速实现扭亏后的利润爆发式增长。

强大的规模效应和技术提升释放红利，为阿里云价格下降提供空间，进一步增强市场渗透。2014 年至今，阿里云每年降价十余次，年降幅高 达 30%。在单价持续下降的情况下云收入依然保持强劲增长，当然一方 面是付费用户数快速增长和客单价的持续提升，另外再叠加盈利状况并 未恶化反而持续改善，反映出的是阿里云营运成本的持续优化，这充分 得益于其强大的规模效应和技术提升。

 

5.4. 价格下降趋缓，技术差距弱化，价格竞争升级为生态竞争

过去我国公有云 IaaS 层供应商的竞争主要集中在中小企业客户的抢夺。从阿里云客户ARPU 值来看，阿里云季度营收实现近 4 倍增长，而 ARPU 值仅从 2253.5 元上升到 2579.3 元，变化较小，说明驱动阿里云成长的 是中小客户数量的增长。

中小企业对价格较为敏感，因此，早期的价格下降将有效提升市场份额。但经过数轮调整后，云计算产品价格已经较低，降价空间逐渐缩小，降 价幅度趋于平缓。从技术层面来说，随着云计算技术在弹性、异构管理、 可靠性可用性等功能、指标上越来越同质化，预计未来 IaaS 层技术差异 化空间越来越小。因此，我们认为未来我国公有云战场将转至中大型企 业市场。

中小企业的竞争要素主要是价格，而中大型企业行业纵深较深，直接拓展困难，同时客户对厂商的资质要求较高。因此，我们认为中大型企业的竞争是生态的竞争，其中品牌和渠道是关键。渠道：中大型客户业务纵深较深、定制化需求多，其信息化建设主要有传统IT公司主导。因此，能否广泛地与传统 IT公司结成合作关系，是开拓渠道的关键所在；品牌：良好的品牌形象是技术能力和服务质量的象征，是赢得中大型企业市场的另一关键因素。

 

预计阿里云将保持领先地位，腾讯云有望借中大型企业市场缩小与阿里云差距。阿里云凭借其渠道、品牌和技术方面的综合实力，有望继续保持领先地位。腾讯云在渠道、产品上快速跟进，有望缩小与阿里云之间的差距。另外，电信供应商技术层面乏力，外资云计算厂商受政府政策限制约束，我们并不看好这两类型公有云厂商在中国市场的未来发展。

6.投资建议

SaaS 作为云计算的重要组成部门，未来市场前景广阔。对标海外，随着国内企业数字化转型、百万企业上云的不断推进，客户对于 SaaS、IaaS 等的接受度不断提升，A 股云计算领域有望迎来快速发展，推荐对应A股标的：用友网络、广联达等。

 

云计算行业竞争加剧：随着越来越多的传统软件提供商转型云计算行业，行业存在竞争加剧，毛利率下滑的风险。

经济周期下行影响：由于云计算下游客户行业分布广泛，所以经济增速 下滑会对行业增速造成负面影响。